MITOS DE INVESTIMENTO – O QUE ESTÁ POR TRÁS DO P/L???

Prezados,

Para muitos como eu que aproveitaram para se descolar um pouco do turbilhão de acontecimentos do nosso tumultuado dia-a-dia, o ano de 2008 começou hoje....

E para iniciarmos nosso convívio em 2008, quero dividir com você o texto abaixo, que considero interessante tanto para os novatos quanto para os mais experientes, que podem revisitar o conceito de P/L, tão difundido em análises, e fazer suas reflexões pessoais acerca da matéria...

Aswath Damodaran, reconhecido por muitos como um dos mestres na arte de avaliação de empresas, teve um livro lançado recentemente no Brasil, de título “Mitos de Investimento”. Seu objetivo era investigar as grandes “verdades” a respeito do investimento em ações. Com forte base estatística ele demonstra o que tem e o que não tem fundamento nessas “verdades”, ainda ensina como extrair o melhor de cada uma das estratégias abordadas no livro. Uma breve discussão a respeito de um dos mitos do livro trata da compra de ações de P/L baixo. O livro para investidores de longo prazo é imperdível.

Por que as pessoas investem em ações de baixo P/L?
Antes de mais nada, o uso do múltiplo P/L é muito útil para comparar preços relativos das ações. Não faz sentido, por exemplo, dizer que a Usiminas, cotada a R$ 80,00, seja mais cara do que a Gerdau, cotada a R$ 50,00. Para uma comparação menos distorcida, divide-se o preço pelo lucro por ação de cada uma delas e obtém-se o múltiplo P/L.

Veja:

P/L Usiminas = Cotação / LPA* => 80 / 8,74 = 9,15

P/L Gerdau = Cotação / LPA* => 50/ 4,12 = 12,14
* LPA acumulado dos últimos 12 meses

A Usiminas, apesar de ter uma cotação mais alta, tem um múltiplo mais baixo do que o da Gerdau.

Os principais motivos que levam as pessoas a investir em ações de baixo P/L são, segundo Damodaran:

1. Essas ações seriam mais baratas do que as de elevado P/L
2. São bons substitutos para a renda fixa, pois apresentam elevado retorno. O retorno é calculado da seguinte forma: (1÷ P/L) x 100. Para a Usiminas, seria 10,92% (1 ÷ 9,15 x 100), o que é superior à renda fixa brasileira (rendimento líquido).
3. Ações negociadas a múltiplos P/L mais baixos do que suas semelhantes estariam com o preço incorreto.

Fatores determinantes do P/L?
No livro, de forma bem simples, Damodaran demonstra que a fórmula do P/L pode ser escrita da seguinte forma:

P/L = Taxa de Payout Esperada / ( Custo do patrimônio - Taxa Esperada de Crescimento)

Obs: Pela definição apresentada no livro pode-se entender o Custo do Patrimônio como sendo a taxa de retorno exigida pelo investidor, dado o risco da empresa. A taxa esperada de crescimento refere-se aos dividendos e o Payout refere-se ao percentual de distribuição do lucro.

O importante da equação anterior é entender como o P/L se comporta com a variação dos seus determinantes.

Uma investigação rápida mostra que:
1. O P/L tende a aumentar quando a taxa de payout aumenta.
2. O P/L tende a ser menor, caso a empresa apresente muito risco ao investidor, pois o retorno exigido (custo do patrimônio) seria alto, aumentando o denominador da fração.
3. O P/L tende a ser maior se a empresa tiver perspectivas de grande crescimento, pois diminuiria o denominador da fração.

É bem intuitivo para o investidor que empresas de baixo risco e grande perspectiva de crescimento apresentem P/Ls altos. Assim como é razoável acreditar que as pessoas tendam a pagar mais caro por empresas com elevados payouts.

Análise das evidências – resultado da pesquisa
Damodaran submeteu as ações norte-americanas ao “filtro de Graham” que serve para selecionar empresas de baixo P/L, porém exclui as empresas que têm baixo P/L por motivos errados: baixo crescimento e risco elevado.

O filtro primeiro seleciona ações que tenham um P/L igual ao dobro do rendimento de um título AAA. Isso significa que um título de dívida de baixo risco (AAA) que, por hipótese, dê uma rentabilidade de 10% ao ano teria um P/L de 10, logo o primeiro filtro eliminaria todas as ações com P/L maior que 20.

Depois se exclui empresas com elevado endividamento, baixo patrimônio líquido, baixo crescimento e com prejuízos recorrentes.

Da amostra obtida, Damodaran montou duas carteiras, uma ponderada pelo valor da empresa, ou seja, empresas com maior valor de mercado tinham maior participação e outra com ponderação equivalente, ou seja, todas as empresas têm o mesmo peso na carteira.

Depois, comparou essas duas carteiras com o desempenho das ações de elevado P/L (o restante das ações, excetuando-se aquelas que não tem lucro e, portanto, não se aplica o conceito de P/L).

O resultado da comparação foi que a carteira de baixo P/L obteve quase o dobro rentabilidade das ações de elevado P/L, com base nos critérios utilizados por Damodaran. Mesmo se subdividindo o período (1952- 2001) em subperíodos, para ver se em algum momento as ações de elevado P/L tiveram melhor performance, a carteira de baixo P/L se saiu melhor.

O que a história não contou?
Bom, o objetivo de Damodaran era identificar falhas na estratégia e não prová-la. Apesar dos evidentes resultados superiores, o livro mostra, dentro das premissas de seleção da carteira, como se livrar de empresas com P/L baixo, porém que apresentam elementos que poderiam prejudicar a estratégia.

O livro ensina a se livrar de empresas de alto risco, baixo crescimento e, principalmente, ensina a identificar a “qualidade” dos lucros das empresas.

Mas essa é uma discussão que vamos deixar para o leitor procurar no livro ou para um próximo tópico!!

BON$ INVE$TIMENTO$!!!